招商证券-电力设备及新能源职业动力电池及电气系统系列陈述（120）：六氟价格加快上涨涨势有望穿越冷季-251012
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8月14日晚，东阳光（600673.SH）发布2025上半年成绩陈述。期内，公司录得经营收入71.24亿元，同比添加18.48%；归母净利润6.13亿元，同比暴增170.57%，交出一份营收净利双添加的亮眼答卷。
公司净利润的高添加，首要得益于第三代制冷剂施行配额准则。公司手握6万吨出产配额，叠加制冷剂价格继续走高，公司化工新资料事务营收同增47.57%，毛利率飙升近20个百分点，推动公司净利润完成跨越式添加。
但是，亮眼财报背面，公司却深陷短期偿债资金缺口达46亿、大股东股权质押率近90%的财政泥潭。这场由方针强驱动的“配额经济”盛宴，能否支撑东阳光穿越债款周期？其“杂乱事务地图”下的实在成色，正迎来最严峻拷问。
揭露资料显现，东阳光主经营务为电子元器件、高端铝箔、化工新资料、动力资料、液冷科技、具身智能六大板块。若按营收算，高端铝箔（40.81%）是其根本盘。但长时间资金商场当时的目光，却牢牢确定在其化工新资料事务（占比27.63%）中的第三代制冷剂上。
所谓第三代制冷剂首要是指氢氟烃（HFCs）类物质，常见的种类有R32、R125、R134a、R143a、R245fa等。2024年，作为我国实行《基加利修正案》的要害节点，HFCs出产配额制正式落地。
上一年年末，生态环境部发布《关于2025年度耗费臭氧层物质和氢氟碳化物出产、运用和进口配额核发状况的公示》，2025年度HFCs分配出产配额79.19万吨。前述分配总额被巨化股份（30万吨）、三美股份（12万吨）、东岳集团（8万吨）、永和股份（6万吨）、东阳光（6万吨）五大上市公司分割近多半。
手握配额，即把握定价权。2025年以来，在供应端缩紧下，制冷剂价格全线起飞。卓创资讯多个方面数据显现，到8月8日：R32价格飙至58500元/吨，较年头暴升36.05%，成为涨幅“急先锋”。R134a、R125、R410A等干流产品价格均站上4.5-5万元/吨高位。
国信证券估计，8-10月R32均价分别在5.6/5.7/5.8万元；R134a分别在5.0/5.1/5.2万元。R227ea在消防打假补库，开工缺乏的影响下，报价上涨至7.3万元/吨。
由此，具有第三代制冷剂配额持有者的上市公司团体迎来成绩盛宴。iFInd多个方面数据显现，巨化股份一季度净利润同比增160.61%；三美股份一季度净利润增157.91%；永和股份上半年净利润同增140.28%；“配额准则”下的第三代制冷剂在2025年上半年展现出惊人的造富才能。
作为手握6万吨配额的玩家，东阳光相同是这场盛宴最大受益者之一。上半年公司化工新资料完成盈余收入19.68亿元，同比添加47.57%，毛利率为41.77%，同比添加了19.83个百分点。拉动公司全体毛利率从前史约14%水平跃升至20.14%。终究完成净利润6.13亿元，同比狂飙170.57%。
高端铝箔事务作为公司中心营收支柱，东阳光仍在加码产能扩张。半年报显现，上半年公司继续提高乳源基地产能，当时已具有年产铝及铝合金板带箔15万吨的出产才能。一起，公司在宜都市建造的电池铝箔及相关资料项目中，电池铝箔一期工程（年产6万吨）已顺畅建成投产，建造的年产1.2万吨涂炭铝箔工厂已全面竣工。
此外电子元器件事务亦在扩张，半年报显现，东阳光正在乌兰察布稳步推动新建年产能2000万平方米积层化成箔项目。现在浙江东阳超级电容器基地建造顺畅，并新设浙江东阳光储能科技公司，目的卡位下一代储能技能。
此外，本年上半年公司还布局了具身智能。半年报显现，东阳光联合上海智元等企业建立的合资公司谷东智，现已签定项目金额不超越7000万元的第一批商场化订单，并在2025年上半年完成经营收入1119.47万元。此外，光谷东智湖北工厂一期已建成投产，年产能可达300台。
密布的扩张动作，使得公司的债款压力攀升。半年报显现，上半年公司的财政费用为2.50亿元，同比添加47.01%。公司方面解说称，“首要系本陈述期项目告贷添加，以及浙江电容器、宜都电池箔等工程建造项目于上年验收转固，本期告贷利息费用化所造成的。”
笔者注意到，现在公司债款压力较大。到上半年，公司货币资金为64.16亿元，而短期告贷高达91.10亿元，一年内到期的非活动负债为20.66亿元，短期债款总额达111.76亿元，存在47.6亿元的短期偿债资金缺口。一起，公司还有32.98亿元的长时间告贷，上半年公司的资产负债率高达66.45%，活动比率为0.91，速动比率0.73，偿债压力明显。
事实上，不仅是公司本身债款压力，公司的大股东本身的财政状况也不容乐观。笔者注意到，公司操控股权的人深圳市东阳光实业发展有限公司的股权质押份额高达89.34%，重要共同行动听宜昌东阳光药业的质押率更是到达97.52%，一旦股价跌落触及平仓线，或许引发强制平仓，要挟公司操控权安稳和股价体现。
从上述视点来说，商场在为东阳光暴增的净利润喝彩时，埋伏于财报深处的“灰犀牛”相同值得警觉。（本文首发钛媒体App，作者 周健，修改 曹晟源）
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